“Para una mejor coordinación macroeconómica”… por Jorge Ingaramo


“Buen momento para un shock de austeridad y una mejor coordinación macroeconómica”

Mejor coordinación macro.

Se conocieron los números del Tesoro Nacional, del primer semestre. Hay buenas noticias:

  • El Déficit Operativo alcanzó al 1,5% del PBI, probablemente ayudado por el resultado del blanqueo. Al anualizarlo, se logra un desequilibrio muy inferior al presupuestado (3 versus 4,2%). Tener un Operativo 29% más bajo que el previsto, implica que los requerimientos de emisión monetaria al Banco Central, para el segundo semestre, serán más bajos, lo cual hará consistente a la política fiscal con la meta de una inflación inferior al 1% mensual, entre Setiembre y Diciembre.
  • La Cuenta de Intereses de la Deuda, que creció apenas 21,8% en Junio; en el semestre lo hizo al 70% (Ojo al piojo). Consolidando los resultados (primario e intereses), se llega a un desequilibrio que, anualizado alcanzaría al 5,3% del PBI es decir casi un punto y medio menos, con respecto al comprometido.
  • Particularmente, se evidencia mayor coordinación macroeconómica desde el mes de Mayo. Hasta Abril, o sea en el primer cuatrimestre, el Gasto Primario (sin Intereses) venía creciendo al 36% interanual, valor insostenible incluso para la pauta de política monetaria del Banco Central. En Junio, dicho gasto creció 25,6% (más de 10 puntos porcentuales de reducción).
  • La clave está en los Subsidios Económicos, que cayeron 21,7% interanual en Junio y 5,1% en el semestre. Están haciendo ajustes tarifarios, sin reducir los subsidios al transporte en el Gran Buenos Aires. Cuando, después de las elecciones, puedan ajustar estas tarifas, la Cuenta mensual por aquél concepto, podría reducirse a la mitad. Con algún esfuerzo adicional, el Déficit Operativo anual de 2018, podría rondar los 2 puntos del PBI, haciendo factible no sólo la reducción de la inflación sino también el inicio de las reformas tributaria, laboral y previsional.
  • La recaudación tributaria de Junio fue muy buena: los Recursos Tributarios Totales crecieron 29,8%; los que van a las provincias 36,9% y el denominado Subtotal DGI (que no incluye Aduana, ni Seguridad Social) 31,8%. Está claro que la reactivación se empieza a ver en la performance tributaria y fiscal, aunque la gente todavía no lo sienta. Algunos crecimientos son impactantes: 47,2; 40,5; 41,0 y 29,6% para Impuestos Internos, a las Naftas, a los Otros Combustibles e IVA del mercado interno. Todas estas cifras superan en al menos 5 puntos a la inflación anualizada. Este ritmo de aumento puede continuar en lo que resta del año, ya que siempre compara con una base baja. Reflejará el crecimiento real de la economía, si es que el Banco Central consigue domesticar a la tasa de inflación (ahora Sí, se puede).

 

¿Y el dólar?

Si hay mejor coordinación desde Mayo, la pregunta es ¿por qué sube el Dólar?.

La respuesta es simple: en Junio, el BCRA emitió M$ 42.300 como Adelantos Transitorios al Tesoro, para que éste pague los aguinaldos. Al mismo tiempo estaba comprando Reservas, al monetizar en pesos, el ingreso de deuda externa para Nación, provincias y particulares. Hubo días en que el crecimiento de la Base Monetaria, interanual, superó el 38%. El Central no intervino en el mercado de cambios, ni permitió que lo hicieran los bancos oficiales. La mejora en el precio de la soja y la liquidación de los exportadores contribuyó a agravar el excedente de liquidez en pesos. El 18 de Julio, en una mega licitación de vencimientos de LEBAC, se permitió la suba de la tasa de interés, pero no al nivel requerido para eliminar el excedente de pesos en el sistema. Por eso, el verde aumentó en los últimos días de la semana pasada.

No hay que preocuparse por la suba del Dólar. El Banco Central tiene las suficientes Reservas como para enfrentar cualquier corrida, si lo desea. Es más, en un día (20 de Julio) compró MU$S 411 de nuevas Reservas, generando otro  impulso a la Base Monetaria.

Naturalmente, deberá intervenir, con la colocación de LEBAC mayoristas y con los Pases activos, para ir disminuyendo la tasa de interés, que tantas críticas políticas genera.

El volumen acumulado de LEBAC debería ser reducido gracias a la mayor captación de deuda por parte del Tesoro, absorbiendo pesos en el mercado interno. Lo puede hacer a través de colocaciones de Títulos Publicos a mayor plazo que las LEBAC y a una tasa inferior a la que paga el Central. Si ello ocurriera, no debería asombrarnos que se reduzca la tasa de interés de referencia, a niveles próximos al 22% en el mes de Setiembre.

¿Es esto factible?. Claro que sí: hay tres razones para que ocurra:

  1. Las importaciones crecieron al 24% interanual en Mayo y al 12,4% en los primeros cinco meses del año (interanual). Comparando Enero de 2017, con Mayo, la suba en las impo alcanzó al 39,5%, gracias a la reactivación de la economía. Esta es la forma genuina de eliminar excedentes de liquidez: lograr un mejor empleo de la política monetaria, asegurando la estabilidad o el suave crecimiento del Tipo de Cambio, a la vez que baja la tasa de interés y se reduce la inflación mensual. Hora de sintonía fina, finísima….
  2. Los Adelantos Transitorios, del BCRA al Tesoro, que faltan para cumplir el compromiso de M$ 150.000 anuales (unos M$ 53.500), representan un crecimiento semestral del 6% en la Base Monetaria, valor consistente con una inflación del 1% mensual entre Agosto y Diciembre. Se van armonizando las Políticas Monetaria, Cambiaria y Fiscal, a medida que aumentan las importaciones y se reduce el déficit operativo.
  3. Persistirá, por efecto de la mayor actividad económica, la mejora en la recaudación de impuestos genuinos, como IVA e Impuestos Internos, lo que permitirá absorber liquidez excedente y a la vez transferir el dinamismo del crecimiento económico, desde la inversión (pública) en infraestructura y los subsidios sociales, hacia el desempeño económico de la actividad privada ya recuperada (Construcción, parte de la Industria y todo el Agro pampeano). Se cumple así el objetivo de ir bajando impuestos, como las Retenciones y recuperar parte de esa baja, con el aumento en la Base Gravable y en los anticipos de impuestos como Ganancias y Bienes Personales.

 

Tardaron en coordinar las políticas macro.

Recién se ven los primeros resultados, porque la reactivación empieza a generalizarse y demanda menos inyección de Inversión pública y de Transferencias a las provincias. Son las precondiciones indispensables para arrancar con las reformas pendientes. Si el gobierno nacional enfrentara resultados adversos en las PASO de Buenos Aires, podría, en este horizonte de mayor recaudación de impuestos genuinos, iniciar la baja (parcial) de los tributos distorsivos, como los que gravan al gasoil y a los Débitos y Créditos Bancarios.

Sería ideal que, entre el 14 de Agosto y el 22 de Octubre, la sociedad observara que se da comienzo a la reforma tributaria prometida para 2018. Su efecto se vería reforzado con un shock de austeridad pública, esto es, una clara reforma burocrática (Ministerios) que, acompañada de una reducción del gasto político, hagan ver que “los de arriba” también se ajustan.

Lic. Jorge Ingaramo.

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